CoreWeave上周过得很糟糕。按照常见定义，其债券已经跌入"困境债务"区间——即投资者要求的收益率比政府债券高出1000个基点。上周二，有"SPAC之王"之称的查马斯·帕里哈皮蒂亚注意到了这一困境债务状况，并提出了一个问题：AI基础设施建设是否正在形成一个私募信贷泡沫。自上周二收盘以来，CoreWeave股价已下跌超过20%，这个跌幅相当可观。市场上其他AI公司似乎也受到了一定程度的波及。
实际上，我此前也曾质疑过AI行业是否存在泡沫，但当"SPAC之王"呼应了一位一直在问"我们打算怎么负担这笔钱，伙计们"的女士所持有的担忧时，这就是一个截然不同的信号了。我说"糟糕"是一回事，埃隆·马斯克说"糟糕"则完全是另一回事。
当你谈论想要利用保险公司手中巨额资金时，这种说法正是让投资者担心CoreWeave会借入更多债务的原因
让CoreWeave处境更加雪上加霜的是，该公司联合创始人布兰宁·麦克比上周同一天接受《金融时报》采访时表示，公司希望其债务评级能达到投资级而非垃圾级，这样就能从保险公司借款，因为按他的说法，保险公司的资本是"无限的"。这个想法并非完全没有道理——今年早些时候，CoreWeave获得了首笔投资级芯片贷款。但当你谈论想要利用保险公司手中巨额资金时，这种说法正是让投资者担心CoreWeave——一家已经债台高筑的公司——会借入更多债务的原因。
大都会人寿投资管理公司杠杆融资联合主管约翰·约万诺维奇对彭博社表示："问题不在于信用状况在过去一年发生了变化，而在于未来一年半还有大量供给即将到来。"
我看到有人认为这意味着AI泡沫正在破裂。对此我并不十分确定。股价暴跌并不必然意味着财务末日。股票反映的是对公司未来的信心，而非日常业务状况。但CoreWeave背负着大量极其昂贵的债务，如果这些债务成本进一步上升，将使公司盈利变得更加困难。
CoreWeave是AI债务的典型代表，截至第二季度财报，其债务已超过350亿美元。这部分是因为该公司开创了以GPU作为贷款抵押品的先例，部分也是因为CoreWeave除了出售算力之外没有真正的业务，而这项业务本身并不盈利——今年上半年公司亏损超过10亿美元。
投资者对CoreWeave的担忧，实际上也普遍存在于所有"新云"公司身上
那么，为什么我还不打算就此宣布胜利呢？毕竟我此前已经提出过，这种商业模式长期来看是不可持续的。答案在于其客户的"剩余履约义务"——截至第二季度，这一数字达到1037亿美元。其中约40%将于2028年到期，而签署这些合同的公司除非在极为有限的情况下，否则无法取消合同。CoreWeave最大的客户是微软、OpenAI，以及很可能是英伟达，不过CoreWeave并未透露其第三大客户是谁。这三家客户贡献了公司第二季度近四分之三的营收。
微软和英伟达大概率能够履约——至少在对它们自身有利的情况下会如此。（我怀疑它们也意识到，如果CoreWeave倒闭，市场将遭受大量连带损失，所以它们自己不太可能将公司推向绝境。）OpenAI的情况则更不稳定，但除非OpenAI的财务困境比我们所了解的严重得多，否则CoreWeave在短期内应该还能维持运转。只要它能继续偿还债务，这场游戏就能继续下去。只有当AI热潮真正退潮时，我们才能知道这是否真的是一门可行的生意。
尽管如此，围绕CoreWeave的焦虑情绪已经波及到其他在AI基础设施建设中背负大量债务的公司——例如甲骨文的股价，同期也下跌了近10%。甲骨文的债券同样遭遇了抛售潮。投资者对CoreWeave的担忧，实际上普遍存在于所有"新云"公司身上。目前尚不清楚这种裸机算力租赁业务是否真的是一门好生意。
不管怎样，还是有人在逢低买入。
Q&A
Q1：CoreWeave的债务规模有多大？
A：截至CoreWeave第二季度财报，该公司债务已超过350亿美元，是AI行业债务问题的典型代表。
Q2：CoreWeave的股价为什么大跌？
A：由于其债券被视为陷入困境，加上有分析人士质疑AI基础设施建设是否存在私募信贷泡沫，CoreWeave股价自上周二收盘以来下跌超过20%。
Q3：CoreWeave的客户主要有哪些？
A：CoreWeave最大的客户是微软、OpenAI，以及很可能是英伟达，这三家客户贡献了公司第二季度近四分之三的营收。
